Ricevo da un lettore e pubblico un commento ad un articolo pubblicato su Phastidio.net dal titolo Il "mistero" argentino.
Mario Seminerio, autore del blog economico Phastidio.net scrive oggi un articolo sul caso argentino e sulle cause dell’inflazione a doppia cifra che da tempo perseguita lo Stato sudamericano. Dopo un breve resoconto delle difficoltà di cogliere quale sia la reale entità del tasso d’inflazione, vista la divergenza nei numeri offerti da varie fonti, l’economista passa ad analizzare brevemente gli aggregati monetari, sostenendo che la causa dell’inflazione in Argentina sia la progressiva crescita della quantità di moneta in circolazione, concludendo: "Pronti per la chiusa? Eccola: l’economia argentina è tenuta in piedi da spaventose dosi di droga monetaria, oltre che da menzogne palesi e manifeste. Ad un certo punto la situazione evolverà: tentare di sgonfiare gli aggregati monetari causerà uno shock all’economia (leggasi un crollo), disoccupazione e proteste di piazza. Continuare a perseguire una floridezza tossica come l’attuale potrebbe invece mandare gli aggregati monetari fuori controllo e con essi l’inflazione, oltre ad accelerare la fuga di capitali. Vediamo in quanto tempo arriveremo all’esito finale, per questo paese tanto amato dai sognatori italiani anti‐debito."
Ammetto che sono sempre colpito da chi riesce a trarre conclusioni così affrettate basandosi su un solo dato (l’aumentare degli aggregati monetari), senza peraltro fornire alcuna fonte. Cioè, una fonte ci sarebbe, la Banca Centrale dell’Argentina, ma Seminerio si limita a nominarla senza riportare la pagina dove ha letto il dato. Non importa, non è il dato in sé che è a mio avviso sbagliato, è proprio l’intero ragionamento di Seminerio, basato su una conoscenza del sistema monetario decisamente fallata nonché delle transazioni reali che avvengono. Anzi, i dati che riporta il blogger li diamo per veri, perché coincidono con alcuni dati reperibili sul sito della Banca Centrale stessa. Dice: "Il problema è che anche l’offerta di moneta sta esplodendo. Nel 2011, M2 è cresciuta del 29 per cento, e per quest’anno la banca centrale argentina ha previsto un incremento del 26,4 per cento, entro un corridoio che ha un limite superiore al 31 per cento."
Il problema di un’affermazione del genere è che non ha nessun particolare significato presa in maniera così isolata come la riporta Seminerio. L’errore concettuale di fondo è che l’autore ragiona in termini di moltiplicatore monetario, un modello ortodosso che non ha nessuna rilevanza nella realtà ed è per questo motivo che successivamente si stupisce dell’aumento vertiginoso della base monetaria, ma lo vediamo dopo. Il punto è che M2 cresce in base alla domanda di credito e all’emissione di tutti quegli strumenti finanziari che rientrano nel computo, ma che senso ha prendere un dato senza classificarlo a sua volta nelle sue componenti? Peraltro va sottolineato che la pratica del badare agli aggregati monetari è una pratica che col tempo ha perso molta importanza, e le stesse Banche Centrali non danno troppa importanza alle dinamiche di questi, preferendo il controllo sui tassi d’interesse. Probabilmente Seminerio si riferisce all’eccesso di base monetaria, come fa intendere successivamente, ma in questo caso la sua interpretazione è altrettanto fallata in quanto la base monetaria non è che un asset liquido come tanti altri (si legga a riguardo Borio e Disyatat (2010)) che non ha nessun tipo di relazione con il credito bancario, in termini quantitativi. In un mondo in cui il sistema bancario funziona secondo lo schema “i prestiti creano i depositi”, e in cui dunque la relazione di causalità è dalla moneta di banca commerciale alla moneta di Banca Centrale, quest’ultima è anch’essa determinata dalla domanda del sistema bancario o dalla quantità coincidente, in genere, con il target rate deciso dalla Banca Centrale. Anche se, va riconosciuto che la Banca Centrale dell’Argentina sembra condurre una politica monetaria di tipo monetarista, cioè un’implementazione in termini di stock di moneta piuttosto che di tassi d’interesse a breve termine come tutte le altre Banche Centrali. Scrivono, infatti, nel rapporto 2012(#1): "Considering the international context and the current economic growth model, the Central Bank policy is based on seven large action lines: 1) control of monetary aggregates; 2) deepening of productive credit; 3) managed floating exchange rate regime; 4) accumulation of international reserves; 5) macroprudential regulation of financial capital flows; 6) financial system regulation and supervision; and, finally, 7) universalization of access to financial services." È rilevante sino a un certo punto dal momento che in ogni caso gli istituti di credito funzionano come descritto sopra. In generale dunque Seminerio analizza in termini di rapporto causale tra riserve bancarie e credito bancario, difatti scrive poi: "In attesa di congiungere tutti i puntini, vi diamo un altro indizio. La banca centrale argentina monetizza il deficit del Tesoro di Buenos Aires. E quale sarebbe il problema?, vi sentiamo dire. Del resto anche le maggiori banche centrali di paesi sviluppati hanno il loro bravo easing quantitativo. Si, ma quello è applicato su titoli esistenti, e soprattutto in un contesto in cui le banche non prestano, con un crollo del moltiplicatore monetario ed un credit crunch. In Argentina, la banca centrale nel 2011 ha trasferito al Tesoro 30 miliardi di pesos, circa 7,3 miliardi di dollari. Aggiungendo i “prestiti” al settore pubblico si ottiene il valore di 37 miliardi di pesos, oltre il doppio del 2010. Quella argentina è un’economia ferocemente drogata dalla monetizzazione, ma sta scricchiolando sinistramente."
Dunque, sembra che egli condivida l’idea che la monetizzazione del deficit sia inflattiva di per sé, dunque questo sia una delle cause dell’inflazione argentina, non a caso poi accenna al quantitative easing e al presunto crollo del moltiplicatore monetario. Andiamo per ordine, la monetizzazione del deficit è inflattiva? Analizziamo le transazioni reali che avvengono: http://www.bcra.gov.ar/pdfs/institucional/i2010financialstatements.pdf. Qui è presente il bilancio della Banca Centrale argentina del 2010.
Ammetto che sono sempre colpito da chi riesce a trarre conclusioni così affrettate basandosi su un solo dato (l’aumentare degli aggregati monetari), senza peraltro fornire alcuna fonte. Cioè, una fonte ci sarebbe, la Banca Centrale dell’Argentina, ma Seminerio si limita a nominarla senza riportare la pagina dove ha letto il dato. Non importa, non è il dato in sé che è a mio avviso sbagliato, è proprio l’intero ragionamento di Seminerio, basato su una conoscenza del sistema monetario decisamente fallata nonché delle transazioni reali che avvengono. Anzi, i dati che riporta il blogger li diamo per veri, perché coincidono con alcuni dati reperibili sul sito della Banca Centrale stessa. Dice: "Il problema è che anche l’offerta di moneta sta esplodendo. Nel 2011, M2 è cresciuta del 29 per cento, e per quest’anno la banca centrale argentina ha previsto un incremento del 26,4 per cento, entro un corridoio che ha un limite superiore al 31 per cento."
Il problema di un’affermazione del genere è che non ha nessun particolare significato presa in maniera così isolata come la riporta Seminerio. L’errore concettuale di fondo è che l’autore ragiona in termini di moltiplicatore monetario, un modello ortodosso che non ha nessuna rilevanza nella realtà ed è per questo motivo che successivamente si stupisce dell’aumento vertiginoso della base monetaria, ma lo vediamo dopo. Il punto è che M2 cresce in base alla domanda di credito e all’emissione di tutti quegli strumenti finanziari che rientrano nel computo, ma che senso ha prendere un dato senza classificarlo a sua volta nelle sue componenti? Peraltro va sottolineato che la pratica del badare agli aggregati monetari è una pratica che col tempo ha perso molta importanza, e le stesse Banche Centrali non danno troppa importanza alle dinamiche di questi, preferendo il controllo sui tassi d’interesse. Probabilmente Seminerio si riferisce all’eccesso di base monetaria, come fa intendere successivamente, ma in questo caso la sua interpretazione è altrettanto fallata in quanto la base monetaria non è che un asset liquido come tanti altri (si legga a riguardo Borio e Disyatat (2010)) che non ha nessun tipo di relazione con il credito bancario, in termini quantitativi. In un mondo in cui il sistema bancario funziona secondo lo schema “i prestiti creano i depositi”, e in cui dunque la relazione di causalità è dalla moneta di banca commerciale alla moneta di Banca Centrale, quest’ultima è anch’essa determinata dalla domanda del sistema bancario o dalla quantità coincidente, in genere, con il target rate deciso dalla Banca Centrale. Anche se, va riconosciuto che la Banca Centrale dell’Argentina sembra condurre una politica monetaria di tipo monetarista, cioè un’implementazione in termini di stock di moneta piuttosto che di tassi d’interesse a breve termine come tutte le altre Banche Centrali. Scrivono, infatti, nel rapporto 2012(#1): "Considering the international context and the current economic growth model, the Central Bank policy is based on seven large action lines: 1) control of monetary aggregates; 2) deepening of productive credit; 3) managed floating exchange rate regime; 4) accumulation of international reserves; 5) macroprudential regulation of financial capital flows; 6) financial system regulation and supervision; and, finally, 7) universalization of access to financial services." È rilevante sino a un certo punto dal momento che in ogni caso gli istituti di credito funzionano come descritto sopra. In generale dunque Seminerio analizza in termini di rapporto causale tra riserve bancarie e credito bancario, difatti scrive poi: "In attesa di congiungere tutti i puntini, vi diamo un altro indizio. La banca centrale argentina monetizza il deficit del Tesoro di Buenos Aires. E quale sarebbe il problema?, vi sentiamo dire. Del resto anche le maggiori banche centrali di paesi sviluppati hanno il loro bravo easing quantitativo. Si, ma quello è applicato su titoli esistenti, e soprattutto in un contesto in cui le banche non prestano, con un crollo del moltiplicatore monetario ed un credit crunch. In Argentina, la banca centrale nel 2011 ha trasferito al Tesoro 30 miliardi di pesos, circa 7,3 miliardi di dollari. Aggiungendo i “prestiti” al settore pubblico si ottiene il valore di 37 miliardi di pesos, oltre il doppio del 2010. Quella argentina è un’economia ferocemente drogata dalla monetizzazione, ma sta scricchiolando sinistramente."
Dunque, sembra che egli condivida l’idea che la monetizzazione del deficit sia inflattiva di per sé, dunque questo sia una delle cause dell’inflazione argentina, non a caso poi accenna al quantitative easing e al presunto crollo del moltiplicatore monetario. Andiamo per ordine, la monetizzazione del deficit è inflattiva? Analizziamo le transazioni reali che avvengono: http://www.bcra.gov.ar/pdfs/institucional/i2010financialstatements.pdf. Qui è presente il bilancio della Banca Centrale argentina del 2010.
Non è chiaro se Seminerio si riferisca ad anticipi direttamente sul conto del Tesoro o alla partecipazione alle aste nel mercato primario da parte della Banca dell’Argentina. A leggere il prospetto di analisi della politica monetaria del 2012 rilasciato dalla BC argentina, si parla di “overdraft” ovvero, anticipi di Tesoreria. In ogni caso, analizziamole ambedue: a pag. 3 del documento, vi è lo schema di bilancio, precisamente la parte Assets, in cui vi è la voce GOVERNMENT SECURITIES. Presumibilmente è questa la voce che aumenta all’acquisto dei titoli alle aste primarie. Ma vi è anche la voce TEMPORARY ADVANCES TO THE ARGENTINE GOVERNMENT, in cui alla note 4.3 si legge: "Such advances are granted pursuant to Art. 20 of the BCRA’s Charter, which states that: the Bank may make temporary advances to the Argentine Government up to an amount equivalent to 12% (twelve percent) of the monetary base, which consists of money in circulation plus financial institutions’ demand deposits in the Argentine Central Bank, whether in current or special accounts. It may also grant advances not exceeding 10% (ten percent) of the cash resources obtained by the Argentine Government over the last twelve months. On November 5, 2008, Law 26422 amended the provisions of section 20 of the BCRA’s Charter, by extending the allocation of temporary advances to the payment of liabilities in foreign currency."
Qual è la contropartita nella parte Liabilities? La voce è DEPOSITS FROM ARGENTINE GOVERNMENT AND OTHERS. Dunque cosa è successo? Che sono aumentate dello stesso importo la parte Assets e quella Liabilities. Sino a qui non c’è niente di minimamente inflattivo, in quanto è solo un riaggiustamento del bilancio della Banca Centrale. Quando il Tesoro andrà a spendere, aumenterà le riserve bancarie nei conti di riserve dei beneficiari (o meglio, delle banche dei beneficiari della spesa), che è la voce “Current Accounts in Pesos” della parte Liabilities. Questo passaggio è inflattivo? No, perché come abbiamo visto, non c’è nessuna relazione tra l’aumento di riserve bancarie nel sistema e l’aumento del credito (e degli aggregati monetari più in generale), in quanto è quest’ultimo che semmai guida la domanda delle prime. Difatti, di fronte a un’azione di questo tipo da parte della Banca Centrale, di solito quest’ultima è costretta a ritirare dal sistema la base monetaria in eccedenza rispetto alla quantità richiesta dal sistema stesso (a meno che ovviamente non paghi un tasso d’interesse sulle riserve in eccesso, creando così una sorta di corridoio in cui il tasso inferiore al quale crollerà il tasso overnight prefissato è teoricamente quello pagato sulle riserve in eccesso). L’incognita semmai è la Banca Centrale argentina che ha come strumento di politica un target sullo stock di moneta. In questo caso la “sterilizzazione” è ancora più probabile. In ambedue i casi, la relazione inflattiva causata da un aumento di base monetaria, come intesa da Seminerio, è concettualmente sbagliata proprio perché basata su una conoscenza poco approfondita del ruolo della base monetaria, strumento principale per il regolamento dei pagamenti. Più che droga monetaria, la possiamo chiamare semplicemente per quello che è: aumento della quantità di riserve bancarie, con le nonconseguenze che questo comporta.
Qual è la contropartita nella parte Liabilities? La voce è DEPOSITS FROM ARGENTINE GOVERNMENT AND OTHERS. Dunque cosa è successo? Che sono aumentate dello stesso importo la parte Assets e quella Liabilities. Sino a qui non c’è niente di minimamente inflattivo, in quanto è solo un riaggiustamento del bilancio della Banca Centrale. Quando il Tesoro andrà a spendere, aumenterà le riserve bancarie nei conti di riserve dei beneficiari (o meglio, delle banche dei beneficiari della spesa), che è la voce “Current Accounts in Pesos” della parte Liabilities. Questo passaggio è inflattivo? No, perché come abbiamo visto, non c’è nessuna relazione tra l’aumento di riserve bancarie nel sistema e l’aumento del credito (e degli aggregati monetari più in generale), in quanto è quest’ultimo che semmai guida la domanda delle prime. Difatti, di fronte a un’azione di questo tipo da parte della Banca Centrale, di solito quest’ultima è costretta a ritirare dal sistema la base monetaria in eccedenza rispetto alla quantità richiesta dal sistema stesso (a meno che ovviamente non paghi un tasso d’interesse sulle riserve in eccesso, creando così una sorta di corridoio in cui il tasso inferiore al quale crollerà il tasso overnight prefissato è teoricamente quello pagato sulle riserve in eccesso). L’incognita semmai è la Banca Centrale argentina che ha come strumento di politica un target sullo stock di moneta. In questo caso la “sterilizzazione” è ancora più probabile. In ambedue i casi, la relazione inflattiva causata da un aumento di base monetaria, come intesa da Seminerio, è concettualmente sbagliata proprio perché basata su una conoscenza poco approfondita del ruolo della base monetaria, strumento principale per il regolamento dei pagamenti. Più che droga monetaria, la possiamo chiamare semplicemente per quello che è: aumento della quantità di riserve bancarie, con le nonconseguenze che questo comporta.
istwine monetizzare il deficit vuol dire stampare moneta,giusto?detto da profano,naturalmente...Quella descrizione e'molto illuminante riguardo al detto"i soldi sono un io ti devo dello stato ai cittadini",e non citando lo slogan moneta credito contro moneta debito attuale.(ps,hai creato tu il blog?)buona settimana.George
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